Potrzebujesz kapitału kilkukrotnie przekraczającego wartość kredytu, jakiego może udzielić ci bank? Szukasz inwestora, ale nie chcesz dzielić się wpływem na zarządzanie spółką? Niezłym rozwiązaniem  może okazać się emisja euroobligacji.

Przedsiębiorca poszukujący średnio lub długookresowego kapitału niekoniecznie musi szukać go w Polsce – poprzez weksle, obligacje czy kredyty. Powoli Polacy zaczynają emitować – z myślą o pieniądzach z zagranicy – euroobligacje. Na całym świecie ta metoda pozyskania obcego kapitału stanowi zasadniczą alternatywę w stosunku do emisji akcji i stała się powszechnie stosowaną praktyką. Powoli przekonują się do niej i nasi menedżerowie. – Polskie firmy mają trudność z pożyczaniem dużych kwot z banków – tłumaczy to zjawisko Krzysztof Krowacki, dyrektor Merrill Lynch Polska. – Przykład z przed kilku lat: Elektrownia Turów pożyczała kilkaset milionów marek w Polskich bankach.  Musiało powstać konsorcjum aż dziesięciu banków, olbrzymie problemy z przygotowaniem dokumentacji, z uzgodnieniem. A na rynku kapitałowym kwoty rzędu 300-500 czy miliarda nie są większym problemem

nieopłacalny kredyt

Dlaczego euroobligacje miałyby być lepsze od akcji? Nie tylko dlatego, że inwestor kupujący obligacje nie otrzymuje w prezencie wpływu na zarządzanie firmą (proporcjonalnego do ilości posiadanych akcji). Zwiększenie kapitału akcyjnego powoduje w większości przypadków spadek zysku netto przypadającego na jedną akcję. Może to wpłynąć na obniżenie jej rynkowej wyceny. Dzięki emisji obligacji zysk na jedną akcję zasadniczo nie zmienia się. Koszty odsetek wypłacanych posiadaczom obligacji zaliczane są do kosztów uzyskania przychodów. O ich wysokość ulega więc obniżeniu podstawa wymiaru podatku dochodowego, podczas gdy wypłaty dywidendy akcjonariuszom wypłacane są z zysku netto.

Polskie firmy zwykle pozyskują środki finansowe z drogich i często nieopłacalnych kredytów. Jednak uzyskanie pokaźnych kwot w formie kredytu na polskim rynku nie do końca jest możliwe. Rynek nie jest w stanie wygenerować szybko tak dużego kapitału (np. 500 tys USD), trudne wydaje się również zorganizowanie konsorcjum polskich banków. Zaciągane kredyty są wysoko oprocentowane, w tym wypadku również ze względu na długi okres spłaty (10 lat). Koszt ich obsługi jest na dłuższą metę często wyższy niż koszt obsługi euroobligacji. Dodatkowo, każdy zaciągany kredyt wymaga zabezpieczeń, natomiast zaciągnięte wcześniejsze kredyty, poprzez szereg klauzul i zapisów, nie pozwalają na zwiększenie w taki sposób zadłużenia firmy lub na wprowadzenie nowych zabezpieczeń i gwarancji. W konsekwencji nie pozwalają więc na zwiększanie zadłużenia. Między innymi z tych powodów firmy decydują się na emisję euroobligacji.

– Nie sądzę by Polacy mieli jakieś inne motywy emisji niż ich zagraniczni koledzy – mówi Krowacki –  Po prostu opłaca się być na rynku kapitałowym. Nie tylko dlatego, że można w danym momencie uzyskać większe pieniądze. Także po to, żeby mieć większą elastyczność, jeśli chodzi o zaspokajanie swoich przyszłych potrzeb kapitałowych.

długofalowa współpraca

Euroobligacje zwykle są rozliczane za pośrednictwem Euroclear lub Cedel Bank, które są tradycyjnymi systemami rozliczeniowymi. Prawo własności obligacji jest tam wpisane na rachunkach obligatariuszy, zaś sam obrót jest zdematerializowany. Jeżeli euroobligacje sprzedawane są inwestorom z USA, jest zwykle wskazane, aby następowało to za pośrednictwem amerykańskiego systemu rozliczeń The Depositary Trust Company (DTC).

Jeden lub więcej spośród konsorcjum banków inwestycyjnych gwarantujących emisję będzie głównym organizatorem – managerem. Manager jest odpowiedzialny za ustalenie struktury emisji, opracowanie dokumentacji, ogólne doradztwo emitentowi w sprawach sprzedaży obligacji i koordynowanie całego procesu. – Większość banków inwestycyjnych nie stać na to, by zrobić tylko jedną emisję, muszą mieć długofalowy kontrakt ze spółką  – tłumaczy Michael Rummel, dyrektor londyńskiej centrali Deutsche Bank – dla nas jest to bardzo ważne z punktu widzenia stałej współpracy z klientem.

Przy emisjach w euro (obligacje) prowizje są bardzo niskie w stosunku do emisji akcji lub innych źródeł finansowania. – Są bardzo korzystne dla spółek emitentów – opowiada Rummel – jest duża konkurencja, która je obniża.

radoshow elektroniczny

Roadshow, czyli seria formalnych prezentacji firm przed inwestorami, zwykle przeprowadzana jest w Europie i USA. – Organizuje się je po to, by inwestorzy zapoznali się ze spółką i z jej zarządem, z dynamiką rozwoju i wzrostu tej spółki, z jej potencjałem – mówi Rummel. – Celem jest przekonanie inwestora, by zainwestował kapitał w tą emisję a nie w inną.

Managerowie emisji posiadają bazę inwestorów zainteresowanych emisjami polskich firm. Skorzystanie z takiej precyzyjnie skonstruowanej bazy  pozwala na osiągnięcie możliwie najniższej marży oraz maksymalnie szerokiej dystrybucji wstępnej emisji. – Wtedy przede wszystkim liczy się imię banku inwestycyjnego – mówi Krzysztof Krowacki –  dobry bank inwestycyjny jest rekomendacją samą w sobie. Można też zakładać, że coraz częściej tradycyjne roadshow będzie formą zabytkową, coraz częściej bowiem dostarcza się informacje o firmie w formie elektronicznej.

Podstawą sukcesu emisji obligacji jest odpowiednie zaprezentowanie firmy inwestorom instytucjonalnym. Jakość i zasięg marketingu mają bezpośredni wpływ na poziom ceny, popyt oraz na klasę inwestorów uczestniczących w transakcji, notowania na rynku wtórnym oraz ogólne uznanie sukcesu transakcji przez rynek.  – Sukcesem osiągnięty jest wtedy, gdy cena danego papieru wzrośnie ale nie za bardzo – twierdzi szef Merrill Lynch Polska. – Jeśli notujemy bardzo szybki wzrost na rynku wtórnym to znaczy, że pieniądze zostały zostawione na stole, zbyt niska była cena w ofercie pierwotnej. Natomiast jeśli następuje stały wzrost, to jest sukces banku i samego emitenta.

W interesie firmy leży osiągnięcie maksymalnej ceny obligacji. Dlatego istotne jest, by inwestorzy zbudowali swój pogląd na podstawie silnej sytuacji kredytowej firmy oraz wartości względnej kraju emitenta w stosunku do wybranych porównywalnych emitentów. Istotne jest wtedy, by  managerowie emisji prezentowali spójny wizerunek kredytowy emitenta. Mogą wtedy maksymalizować udział wysokiej jakości inwestorów oraz aktywnie zaangażować ich w rozmowy dotyczące pozycji kredytowej firmy.

Jeśli jednak pozycja i perspektywy emitenta nie są zbyt silne, roadshow na wiele się nie zdają. Inwestorzy kupujący obligacje nie są specjalnie podatni na reklamę. Interesują ich przede wszystkim liczby i kryjący się za nimi ludzie, przede wszystkim zarząd firmy.  Dlatego istotne dla sukcesu emisji znaczenie ma rating przyznawany przez agencje ratingowe. Oceniają one tzw. standing kredytowy firm. Najważniejsze agencje ratingowe to Moody`s Investor Service, Inc, Standard&Poor`s Corporation oraz Fitch IBCA.